经济增长方式的转变造就中国股市长牛

中国权益资产包括A股、港股，可能都会走出一个长达20多年的超级长牛。这是一个大的宏观趋势（带来的）。由于中国经济增长方式的转变，带来了中国权益资产的发展期。

回顾下过去，从20世纪90年代一直到2023年，总体是中国旧动能的扩张。中国宏观经济的旧动能是债务扩张型的增长方式，是相对粗放的经济增长方式。

尤其是1998年开始，房地产的大时代开始后，房地产的持续扩张带来了中国的一个黄金时代。其对应的是城镇化、工业化的快速发展。

但是到了2020年左右，中国整个资产负债表扩张之后开始有了一些发展的困惑，新旧动能转换的阵痛悄然来临。老的驱动力——以房地产为代表的经济增长的动能——正在显著的放缓，债务扩张型的经济增长方式正在越来越低效。

而且，中国的三张表，居民部门、企业部门和政府部门的三张资产负债表，经过了过去的二三十年的扩张，都出现了债务率偏高的尴尬状态。最关键的是，每增加一个单位的债务，对GDP的拉动效应越来越弱。

高质量发展需要资本市场赋能

这时，中国要转型为高质量发展的、科技创新驱动的经济体，目光只能放在发展直接融资上，也就是要利用资本市场赋能。

我们来简单回顾一下整个债务率的问题。中国最干净的一张表，或者说最健康的一张表，就是中央政府的资产负债表。

截止到2024年年底，国债余额只有34.5万亿人民币，占GDP的比例也就是26%左右。参比同期的美国联邦政府的债务率高达36万亿美金，占美国的GDP的比例差不多124%。

我们的“挑战”在地方债务。不考虑隐债的情况，按照一些研究的数据，狭义的中国地方政府债务率可能在40%左右。当然这是政府的债务，未来仍有扩张的空间——但这非不能也、实不为也。我们心里有底，这没有什么系统性的风险。

但如何解决当下的债务涉及到一个发展模式的问题。究竟是继续走债务扩张的路，还是换个（更高质量的）路径。